This article was first published in the Global Restructuring Review, 14 Jan 2020.

In our work with international companies supplying goods to the UK, we see a number of common issues arising regularly. In our previous articles, we explained what happens if a UK customer hits financial difficulties and the powers of insolvency practitioners. In this last of five articles based on the five elements of the Wu Xing, we take the theme of Earth and explain the options to get paid by an insolvent customer, completing the business as usual cycle of supply and payment and thereby restoring balance to your business.

How the recent changes will impact restructurings of listed companies

前言

根据《公司法》第186条第2款的规定，公司在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产（“清算后的剩余财产”），有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配；但是根据PE/VC投融资实践中惯常的投资人优先清算权条款，对于该等清算后的剩余财产，股东之间通常会约定不按照持股比例分配，而是由投资人先于原股东取得其优先清偿额部分（Liquidation Preference Amount），然后如还有剩余的，各股东再按持股比例分配（Participation Right）。

那么该等投资人优先清算权条款是否违反了《公司法》第186条的规定呢？对于这个问题，由于相关的司法判例尚属罕见，所以法律实务工作者对于这个问题的回答往往都会附带一些“限定性语言”。

In recent years, with the large increase in the number of enterprise bankruptcy cases, the instances of the legal representative or directors, supervisors and/or senior executives of a bankrupt enterprise (collectively, “senior officers”) being sued by the administrator or creditors have become common. In light of such laws as the Company Law, the Enterprise Bankruptcy Law, etc., and typical cases in judicial practice, such senior officers chiefly face the following risks:

Da Yu Financial Holdings Limited (formerly known as China Agrotech Holdings Limited) (in liquidation) [2019] HKCFI 2531 (date of judgment 17 October 2019)

优先清算权条款是境外风险投资项目的常见条款，随后逐渐在国内私募股权投资文件中采用。很多投资人关心，这一舶来品能否获得中国司法机关的认可，我们简要分析如下：

一、什么是优先清算权

优先清算权，是指公司清算时，部分股东优先于其他股东获得剩余财产分配的权利；或者，在约定的“视同清算事件”发生时，部分股东优先于其他股东从公司获得收益的权利，“视同清算事件”通常包括公司合并、被并购、出售控股股权、出售主要资产等事件。

在私募股权投资项目中，投资人为保障其自身权益采用优先清算权条款，目的是：在公司经营不善遭遇清算时，投资人可以优先拿回一些补偿；在投资人无法通过公司上市退出，发生公司被并购等“视同清算事件”发生时，其能够优先收回其投资成本和一定程度的投资回报，实现资产变现。该条款可谓投资人的“分钱利器”。

二、如何看待该条款效力

《公司法》第34条明确规定股东可以自由约定“利润分配”的比例。该条规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。”

大禹金融控股有限公司（前称为China Agrotech Holdings Limited浩伦农业科技集团有限公司）（清盘中） [2019] HKCFI 2531 （判决日期2019年10月17日）

这是一宗关于对香港上市的离岸公司进行债务重组中获准并存债务偿还计划的案件。在债务偿还计划中，重组成本通常数额巨大，直接影响对计划债权人的回报。本案中，香港法院对使用并存债务偿还计划，以及重组成本和债权人回报之间的关系，提出了富有远见的意见。

背景情况

大禹金融控股有限公司（前称为China Agrotech Holdings Limited浩伦农业科技集团有限公司）（清盘中）（下称“公司”）成立于开曼群岛，并于香港联交所上市。公司自2015年初开始清盘，其上市状态是公司的唯一重大资产。公司大部分的债务均受香港法管辖。

清算人已找到了一名白衣骑士，以进行债务重组和恢复公司股份的交易。拟议重组计划涉及对公司股本的重构和向投资者发行新股，收益将用于支付收购新业务的费用、公司重组费用和部分解除公司负债。债权人回报率约为4.28%，在开曼群岛和香港开展并存债务偿还计划，预期实现债务重组。

——新修订将如何影响上市公司重组

作为打击壳股活动的一系列举措之一，香港联合交易所有限公司（以下简称“联交所”）修订了《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（以下简称“《上市规则》”）中的大量条文，并发布了相关指引信。最新修订的条文于2019年10月1日生效，修订主要关于借壳上市和持续上市准则有关。其他已于2018年开始生效修订的条文与除牌机制和融资规则有关。除此之外，联交所逐渐加强了对新上市申请人的上市适合性审查。尽管这些修订主要针对壳股活动，但是也会影响其他重组活动，包括上市公司破产重组。

我们将在本文中分享对上述修订及其对上市公司破产重组的影响的看法。本文不讨论《上市规则》中所有经过修订的条文，仅关注某些会影响上市公司重组的特定条文。

除牌制度

在2018年8月以前，根据《上市规则》第17项应用指引的规定，除牌程序由三阶段组成。但在2018年8月以后，除牌程序简单化，上市公司持续停牌18个月，联交所即可将其除牌。

2019年12月24日，最高人民法院邀请全国人大法工委、司法部、发改委、人民银行、证监会等单位在京召开了全国法院审理债券纠纷案件座谈会，并讨论了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（征求意见稿）（以下简称“《纪要》（征求意见稿）”）。会后，市场成员对会上提供的《纪要》（征求意见稿）文本进行了认真学习与热烈讨论。大家普遍认为，该文件正式公布后，将成为司法领域第一份专门针对债券及其纠纷审理机制的文件，不仅为法院审理各类债券纠纷案件奠定坚实基础，更将成为市场成员合法合规开展债券业务、避免或减少法律风险的重要指引。

根据对《纪要》（征求意见稿）的学习，我们希望通过对该文件总体框架及其诸多亮点的简要分析，促进市场成员对债券纠纷解决机制的法律与实务研究工作。在《纪要》正式公布之后，我们将准备一系列文章对相关重要问题进行深入探讨。同时，《纪要》正式公布版本可能对征求意见稿进行修改，需以《纪要》正式公布版本为准。